三方之死：第三方财富管理公司的兴衰启示录

文/耕读世家时代变化太快。一些曾经名噪一时的机构，或许在未来的2、3年里就会消失，而一些行业新进入者，或许会凭借着自身的资源禀赋，引领下一个阶段的行业潮流

文/耕读世家

时代变化太快。一些曾经名噪一时的机构，或许在未来的2、3年里就会消失，而一些行业新进入者，或许会凭借着自身的资源禀赋，引领下一个阶段的行业潮流。推荐钛媒体作者关于第三方财富管理公司的金融妙史：

那一年，汪静波携团队被迫从湘财证券出走，创立诺亚财富。以诺亚为名，在当时看颇有一番置之死地而后生的味道。但当时的她一定没有料到的是，诺亚财富也仅仅用了5年的时间，就完成了从原始积累、快速扩张，到资本整合、公司上市的全流程。而诺亚也在短短5年时间里，便坐稳了第三方财富管理行业龙头老大的位子。

2010年前后，或许是诺亚财富的光芒太过耀眼，大家都无暇把关注的目光从诺亚身上挪开。但从那时起，一场第三方财富管理公司的饕餮盛宴就此开始。2010年，钜派投资的胡天翔还仅仅是杭工商信托的一名信托销售，他仅仅用了3年时间就将钜派投资打造成为一家净利润过5000万的企业。也是在那几年里，中植系的头牌――中融信托由于监管限制和业务发展等因素，在短短2年时间里，便迅速建立起一张包括了恒天财富、大唐财富、高晟财富、新湖财富的庞大的三方销售网络……

一、三方之兴

2008年像是一个分水岭，这一年我们迎来了中国版的QE，4万亿经济刺激计划带来了充沛的M2。粗略估算，2008-2012这5年间，国内M2的增长总量几乎当于1949-2008年M2的总和。货币体量的大幅扩增，直接造就了一批又一批的拥有巨量财富的高净值客户。这为第三方财富管理公司的崛起奠定的坚实的基础。

当银监会换发新一轮信托牌照时，起初只是为了作为银行间接融资的一个有效补充，为健全资本市场建立一个窗口。但进入2007年，伴随着信托“新两规”的颁布，信托计划作为具有放贷功能的直接融资工具，很快在接下来的5年中迅速崛起，成为了继银行之后，总资产规模排名第二的金融机构。而在这个信托公司体量急速扩张的6、7年里，第三方财富管理公司自然借势造势，顺势而为，充分享受了信托行业崛起的巨大红利。

2008年，对于很多金融从业者而言是一个迷茫的时期，外部的经济危机直接导致国内唱空的论调持续弥漫。很多从业者，尤其是固定收益版块的从业者，对于行业的未来都充满了悲观预期。

但这种消极的情绪，很快就被随之而来的4万亿经济刺激计划冲的烟消云散。自此，富力、绿城等濒临薄产的房地产企业上演了惊天逆转的好戏；从那之后，诸如恒大、碧桂园、佳兆业等房地产商也大踏步向前，进入又一轮行业扩张。与此同时，充沛的资金，也给了各个省市新一轮“铁工基”建设的强大动力。无数债务融资从业者欢天喜地，因为他们知道，一轮新的行业饕餮盛宴，正在迎他们而来……

二、行业之盛

这个时期，由于政策监管、资金用途限制等诸多问题，传统的银行贷款已经不能满足房地产和地方政府融资平台的强大的资金需求，信托公司融资浪潮就此拉开大幕。

那时，在信托公司最好的年景里，项目经理们甚至不用出去主动承揽项目，很多政府平台、房地产公司往往主动找上门来，要求融资合作。源源不断的融资需求被包装成了信托产品，各家信托公司纷纷成立自己的财富管理中心，主攻产品销售，但即便这样，大量的信托产品依旧不能被这些财富管理中心所消化。第三方财富管理公司作为信托产品销售的有效补充，悄然兴起。

早期的第三方财富管理公司商业模式非常简单：产品端从信托公司批发产品，销售端雇佣理财师销售产品，自己则从中抽取点差。第三方们产品销售中，依据标产品资质的优劣，抽取1.5%-3.0%的佣金。由此测算，一个年仅销售十几亿规模产品的小型第三方，每年就有可能获得千万级的收益。蓬勃的地产业发展，充足的信托产品供应，巨大的市场理财需求，无疑给力第三方管理公司巨量的成长空间。因此，在短短3-5年时间里，诺亚、恒天、利德、大唐、钜派等第一批第三方管理公司便创造巨量利润，完成了资本的原始积累。

三、趋势之转

天下没有不散的筵席，再疯狂的盛宴都有曲终人散时。

伴随着又一个5年的规模扩张，房地产行业已经在飞速增长中日渐畸形，整个行业结构性失衡严重，地产总体量供给明显过剩。而政府平台在经历一轮大兴土木之后，很多地方政府也已经债台高筑。仅以房地产行业来看，过高的融资成本和资产负债率，在行业的强周期时可以维系，但在当前人口红利逐步消失、地产路桥等建设过剩、政府投资拉动GDP效果渐微的情况下，原有的高开发、高增长、高去化的模式明显难以维系。

在这样的大背景下，尽管传统的“三大件”（房地产、政信、通道）业务仍有空间可做，但项目风险逐渐暴露、政府监管逐步趋严、新增项目量逐步减少，已是不争的事实。这直接导致信托公司、基金子公司项目量减少，进而导致产品端供给严重不足。如果说，信托公司依靠之前积累下来的存量业务，以及公司保有的存量利润可以熬过严冬的话，第三方财富管理公司，尤其是中小型第三方则没有那么幸运。

第三方的商业模式中，对“两端”的依赖性很强，产品端严重依赖信托公司、各类私募基金，因此在信托公司风控收紧、产品断供的大背景下，第三方承压严重；而在销售端，第三方公司的销售们往往底薪极低，主要凭借销售返佣获利，在没有产品供应的情况，中小型的第三方很难留住销售团队。更为严重的问题是，由于中小型第三方较难与大型的信托公司、私募基金建立稳定合作关系，不得不与信用水平较弱的私募、小型的基金子公司合作，这导致一旦市场出现信用风险，中小型三方会首先受到影响。

每个行业都有属于自己的行业周期。对于绝大多数行业而言，都需要经历从茹毛饮血、到野蛮生长、再到群雄逐鹿、进而形成三分天下的行业格局，对于第三方财富管理这个行业来讲，亦是如此。在经历了行业飞速发展之后，必然进入震荡调整阶段，这时，大型第三方可能还有能力调整战略、抵御严冬，等待着行业机会，但很多中小第三方而言，他们可能很难再坚持到新一轮的行业强周期的到来。

2014年下半年，将进入房地产集中兑付期，即使不考虑政府融资平台的融资到期，信托到期的资金量依旧巨大。在大量资金要到期的同时，地产融资难的问题又集中显现。目前，项目所在地在上海郊区的非百强房地产企业，即便432齐全且足值抵押，融资依旧有困难。

在这种行情之下，到底有多少企业会出问题？谁也不得而知。但可以预见到，一旦小型房地产开始出现问题，第三方自然也会牵连其中。尽管银监会强调信托计划刚兑，但一些小型信托公司的钢兑能力需要打个问号，一旦信托钢兑打破，销售产品的第三方自然难辞其咎。此外，不少第三方销售了很多有限合伙类产品，一旦出现风险问题，那结果可能就只能是呵呵了。

除此之外，伴随着利率市场化的演进，信息不对称的情况正在逐渐减弱，曾经中介机构们可以在项目方和资金方之间撮合巨大利差的时代一去不复返。由于中介之间的充分竞争，房地产、政府融资平台、工商类企业对于资本市场足够了解，他们针对信托融资或类信托融资所给的成本一压再压；而销售端客户的投资意识则逐渐增强，他们一方面要求高收益产品，另一方面又要求其风险可控。在这样的生存环境之下，信托公司、基金子公司、第三方，原有的暴利都已不在。

四、未来之变

不觉间，第三方的生存环境已经悄然改变，他们传统的批发产品、销售产品的商业模式面临着巨大挑战。在这样的大背景下，第三方机构必须要有利润增长回归理性的合理预期，也要有“穷则变”的心里准备。

第三方机构的转型，需要基于自身资源禀赋而演进。首先，在原有的“现金奶牛”仍可以创造利润的时候，可以继续稳固机构在这方面的盈利能力。同时，需要深入挖掘现有资源的价值，并基于已有资源禀赋拓展业务渠道。下一阶段，如果第三方机构仍希望在行业中占有一席之地的话，应该朝着三个方面去发展：第一，深入拓展私人银行业务；第二，大力拓展资产管理业务；第三，综合型金融产品超市。

1、私人银行业务

从2007年中国银行开始拓展私人银行业务板块开始，截至目前，已经有8家商业银行的私人银行部存续客户数量超过万人。在经历了7、8年的发展之后，国内商行的私人银行业务已经初步实现了从简单的产品销售到高净值客户综合服务的业务转型。私人银行已经有意识开始为客户提供“从理财到生活”的一揽子服务，不仅为客户提供定制化的理财投资服务，还为客户提供诸如教育移民、奢侈品消费、健康养老、旅游等诸多附加服务。而这种综合的业务模式，也正是第三方值得学习和发展的方向。

尽管国内私人银行业务已经有近10年的发展历史，但目前仍旧处于私人银行业务发展的初级阶段。目前各家商行私行均有自身特色，比如中国银行在移民、家族信托、境外投资等方面有明显优势，而中信银行则将重点放在客户资产综合配置上。反观国内的第三方机构，即使是行业的龙头老大诺亚财富，目前也还是主要以传统产品的销售为主营模式。但单纯的产品销售，往往需要靠客户经理的个人能力，长期来看难以真正提高机构本身对客户的黏性。所以，在下一阶段各家机构加大力度抢夺高净值客户资源时，第三方就必须建立多元的服务体系，提升第三方对客户的综合服务能力，进而有效提高客户黏性。

从另一角度看，多元的客户服务模式，也能够为三方机构提供更加多元和稳定的盈利空间。比如机构在为高净值客户提供旅行、教育、移民、家族信托等服务时，可以从服务商那一端收取相应的服务费用。亦或是为客户提供综合的资产配置建议，协助客户配置各类资产，从而作为真正意义上的投资顾问收取中间费用。

2、资产管理业务

私人银行业务虽然是很多第三方都可以规划出的发展方向，但在实际行业的演进中，三方机构更多是将转型的核心放在了类投行业务上。各家机构虽然都知道私人银行的多元化服务是未来稳固客户的基础，但是私行的业务模式不能在短期产生稳定现金流，属于成本高而收效慢的业务，从目前看，它更多的是一个成本中心而非利润中心。所以，以诺亚、利德为代表的第一梯队第三方机构，纷纷成立了自己的资产管理公司，积极拓展一级市场业务。诺亚先后成立了歌斐资产、又参股万家共赢，利德则参股纽银基金子公司，可以看出，各家一线的第三方纷纷寻找投行类业务牌照，进而将产品发行权牢牢掌握在手中。

可以预见，下一阶段很多有实力的第三方，一定会从简单的产品销售，拓展到行业的上游，通过参股或控股方式获取投行类业务牌照，将产品发行端牢牢掌握在自己手中。这一方面能在保证机构稳定的产品供应，另一方面也可以扩大自己的利润空间。而在拓展类信托业务的同时，各家三方也向在积极拓展各类产业基金的产品。目前，歌斐资产已发起成立多只房地产基金，恒天财富正配合中融信托大力拓展并购基金类产品，好买财富也适时成立了自己的FOF类产品切入股票二级市场，而区域型的三方龙头也纷纷成立各类产业基金、各类二级市场基金，深挖主动管理端（项目端）利润。可以看出，各家第三方都在利用自身的优势，拓展各类主动管理业务，从而走出原有的单纯产品销售的商业模式。

3、综合金融产品超市

另一个方向，就是做大、做深、做强金融产品销售这个版块，将原有的金融产品销售的商业模式升级，打造专业化、个性化、综合性的金融产品超市。在这个层面，可以拓展的方向也很多，目前至少有两个发展方向是被验证可行的。第一个大类，就是一方面自己包装产品，另一方面从其他机构大量批发产品，从而打造从股权到债权，从短期到长期，从低风险到高风险的全面、综合的产品条线。想在这个领域领衔，产品线的全面性和丰富度是成败的关键。2013年中下旬，平安信托核心销售团队转战陆家嘴财富，希望将陆家嘴财富打造成为大型金融产品超市，但目前看，效果不是很理想。而好买基金网、东方财富网这类互联网金融公司，在打造金融产品超市方面优势较强。和讯网在2014年年初也成立理财中心，掘金第三方业务，表现值得期待。

第二个大类，则是搭建金融产品的产销平台，建立“飞单集中营”。它一端最大限度的将国内一线理财经理吸纳到自己的平台上，另一端通过对基金公司子公司、信托公司开放通道，让他们在本平台发布产品信息，由理财经理自行对接平台上的各类产品，完成金融产品销售。这个模式的核心在于，充分挖掘理财客户经理的资源，利用平台吸引销售渠道。在不断提供理财经理对于平台的依赖性、黏着度的过程中，增强平台自身竞争力。聚信托、中国财富网、中国信托网等机构，是目前这类模式在业内走在前面的公司。得渠道者的天下，这一类与银行客户经理深入接触的机构，如果真的能够有效黏着一批资质较好的理财客户经理，在下一阶段将会有较强的爆发力。

除此之外，借势当下如火如荼的互联网金融，很多IT金融类公司通过建立起自己的网销平台，把金融产品切片、打散，降低初始认购门槛，吸引草根客户的模式也是市场较为常见的模式之一。而这类模式的先行者应该算是宜信财富，它通过P2P这种监管真空进行制度套利，成为早期的市场胜出者；而阿里巴巴、百度等互联网公司则将这类模式发扬光大。

这类将金融产品打碎、切片，通过互联网等相关创新渠道销售金融产品的业务模式，究竟表现如何，仍值得期待。但无论如何，这类模式都值得被传统第三方机构借鉴，第三方机构可以借此形成对理财市场“长尾”的客户的有效黏着（关于这类业务模式，笔者将会在《散装金融》一文中详细解读）。

五、反思

再回看第三方财富公司的前世今生，我们会发觉脉络变得清晰起来：

在M2高速增长的年代里，一批又一批的企业家富了起来，原有的银行理财已经不能满足这些高净值人群的需求，第三方财富管理公司应运而生。而在第三方兴起的同时，中国又正值房地产的高速增长期，信托公司站在浪潮上迅速做大规模，第三方机构也乘着信托扩容的东风在短期内完成了资本的原始积累。然而，时过境迁，随着房地产进入下行周期，政府融资平台债台高筑，第三方不得不收缩战线，寻找新的突破口。站在选择未来的十字路口，诺亚向左、好买向右，有人开始向上游扩展，有人逐渐向下游延伸，有人则坚守本分将销售做到极致。

第三方理财这个行业里，每天都有老的机构死去，每天又都有新的机构诞生。行业的早期进入者们大都完成了原始积累，率先在行业的严冬中收缩、转型；而较晚进入行业的机构则没有那么幸运，他们只能靠销售房地产、政信项目解一时之渴，但想要活得久，他们就必须另辟蹊径，寻找新的出路。

一些曾经名噪一时的机构，或许在未来的2、3年里就会消失，而一些行业新进入者，或许会凭借着自身的资源禀赋，引领下一个阶段的行业潮流。时代变化太快，今天的兴旺决定不了明天是否消亡，不擅长未雨绸缪，不懂得高效执行，不明晰行业痛点的机构，都有可能成为下一次浪潮之巅的注脚。在第三方的行业里，若没有不断的变化，就只有不断的消亡。