老庄股频出新故事 海虹控股互联网医疗梦难成

张婧熠 杨芮A股市场虽不乏庄股，但似乎没有谁可以和海虹控股(000503.SZ)相提并论，而这只十几年的老庄股赖以支撑的，是一个一个从未实现过的“故事”。在打造医疗大健康的路上，海虹控股一路从药品招投标、医药电子商务，转型到PBM业务，去年又启动的新健康业务

张婧熠 杨芮

A股市场虽不乏庄股，但似乎没有谁可以和海虹控股(000503.SZ)相提并论，而这只十几年的老庄股赖以支撑的，是一个一个从未实现过的“故事”。

在打造医疗大健康的路上，海虹控股一路从药品招投标、医药电子商务，转型到PBM业务，去年又启动的新健康业务。然而，转型的一路始终伴随着对热点的追逐、新概念的炒作，似乎一直在掩盖其尚未明确的商业及盈利模式。

热门概念连环套

今年4月30日，海虹控股公布了定增预案，拟募集总额不超过40亿元，全部用于海虹新健康服务平台建设项目。在该消息刺激下，海虹控股在复牌后30个交易日股价已上涨70%。更引来卖方分析师直接发布研报：“未来互联网医疗龙头或将易主海虹。”

然而，在不断升温的市场预期背后，巨资加码的定增项目却现多处硬伤，项目收益不明晰首当其冲。

40亿元打造的新健康服务平台建设项目，主要包括健康信息交互中心(下称“交互中心”)和TPA服务平台(下称“TPA平台”)两部分。在预案中分析项目经济效益时，海虹控股称，本次募投项目将形成新的业绩增长点，但由于海虹新健康业务属于创新模式，未明确收费标准，无法对项目收益进行精准核算。

其次，募投项目具体规划及实施进度也同样模糊不清。仅有项目投资计划中列出了募投资金投向，但均为基础业务架且每一项都耗资巨大。其中，拟募集的40亿元总额中占比最多的人工费用，计划投资8.8亿元;医疗网络服务费用计划投资7.8亿元。还有平台和办公用固定资产投资额，计划投资6.29亿元;系统开发和部署计划投资5.91亿元。

定增项目未有盈利承诺，募投项目规划欠严谨，这极易导致资金使用不规范，并影响投资收益和中小股东利益。而究其背后原因，抢热点造概念却无法落地，业务规模不合理等都是诱因。而回顾海虹控股的前一次定增，同样未对募投项目的盈利做预测承诺，而后续出现了较大的项目变动。

2003年，海虹控股发起了首次定增，拟总募集不超过4.38亿元。公司在当时的增资说明书中称，募集资金主要用于三项主营业务，包括加码医药电子商务、对联众游戏公司增资，以及对海虹化纤技术改造和补充流动资金。

当年的市场情况方面，科技股出现了自2000年科网泡沫破灭后的一轮复苏。按照海虹控股当时披露，公司经营有联众棋牌游戏及多款代理游戏，未来还将继续加大投资和发展力度。此外，医药电子商务试点则在2000年推出，海虹称规模化交易基础已定。而对于化纤业务，则表示正处稳定健康发展阶段。前次定增预案公布后的近两个月，公司股价涨近50%。

但随后，2013年12月公司取消联众增资的6600万元募投计划。此外，化纤设备技改项目及补充流动资金实际投入7450万元，但海虹在2006年7月因化纤市场低迷而将相关资产出售。

再次定增，海虹控股依然紧靠热点。

定增预案显示，大健康服务产业由将原医药电子商务及交易业务与PBM业务合并而成。其中，医药电商业务在前一次定增中已经开始布局。而所谓PBM业务即“医疗福利管理”，也是针对保险机构、药商、医院和药房等机构的第三方服务。包括审核保单，进而控制医保费用。

自去年起海虹控股就已经不断发布与医保部门、多家保险公司及支付宝的PBM业务合作。虽多数并未公布具体合作项目和分成模式，部分公告只宣告达成战略合作协议，但仍刺激公司股价一路飙涨。2014年8月至今，海虹控股累计涨幅近140%，市盈率(TTM)目前高达7720多倍。

就在定增预案发布之后，海虹控股还于6月11日午间公告，称与湛江社保基金管理局正式签署委托协议，进行湛江市医保基金审核、支付、评价以及参保人服务等。公司股票当天低开高走，涨近5%，盘中创下阶段新高80.6元/股。

盈利模式扑朔迷离

以行业空间类推公司增长空间、以合作意向来为业务领域圈地的手段，就能让新故事站稳脚跟吗?

海虹控股的上一个故事，是前次定增中开始顺势布局的医药电子商务。公司当时就强调，已基本完成“中国医药电子交易市场”物理框架。但最新公布的募投项目情况来看，截至2014年底，医药电子商务募投项目累计投入3.46亿元，但10年来累计实现效益1.49亿元。

随后，海虹控股开始布局PBM业务，与各地医保部门推进合作。按照公司披露数据，目前已签约20多个省市、超过160个地级市签订协议。海虹方面称，PBM业务收入目前主要是地方医保基金智能监管平台建设费收入。但公司表示部分合作协议尚未明确收费标准，因而收费标准存在一定的不确定性。

“收费标准一般都会是明确的，不确定性主要在于收入结算和确认环节，而这方面不可抗的外部因素很多。”有熟悉国内PBM的行业人士称，海虹的收入模式确认有按项目建设一次性支付，以及按协助医保部门控制住的保费总额抽成两种。但在现实情况中，后者收入的实际确认可能会出现与实现约定不符的情况，如毁约、拒付等，都将对业务利润形成很大影响。

有分析师还强调，海虹目前签署医保部门合作多具有排他性。然而，国内某大型健康险高管还向《第一财经日报》表示，在医保的第三方控费上，险企也有自建渠道进入，在争取医保第三方控费需求上和海虹形成竞争关系。

大力投入但产出不足的情况，还在持续。2014年5月海虹控股启动新健康业务，当期年报显示，海虹新健康及PBM业务投入加大，管理费用、销售费用及主营业务成本均有不同程度的上升，但业务目前尚未形成规模性收入。海虹控股2014年营业利润降幅达314.17%。

“故事”连番炒作

在海虹控股大力扩张的TPA业务方面，对盈利的美好预期或也“来得太早”。

按照行业分析师的说法，海虹控股基于与医保部门合作的数据资源，以及电子商务业务中掌握的医院端资源，可在与商业保险公司的合作中将多方资源打通。同时，海虹还与目前健康险市场采取差异化发展，进而有望取代保险公司成为部分健康险市场的主体地位。

“与医保部门合作确实是海虹在业内的优势。但是目前想要完成社保和健康险的对接是非常难的。按照规定，社保的信息是绝对保密的，不可以披露和为商业保险所使用。取代商业保险公司，这个趋势在美国有先例，但国内是否能落地还要看政策是否会松绑。短期看是没有松动的痕迹。”上述业内人士介绍称。

该人士还提醒，对于海虹在将商业保险支付接入地方医保部门的过程中，其角色和作用也要清晰区分，“该业务若最终可以落地，确实是要使用海虹在该地医保部门架设的系统通道，来完成社保和商保的数据交换。但最终决定是否能落地的，还是当地医保部门，不是TPA业务公司。这个是有区别的。”

针对海虹发力商业健康险市场的业务规划，上述健康险公司高管还表示称，表述和战略比较激进。在实际业务过程中，业务发展并没有海虹描述的那般美好。

“海虹的确在数据资源上有优势，甚至可以优于保险公司的精算，但问题在于通常情况下健康险公司会让海虹去做产品设计吗，有自己的销售渠道吗?而且海虹的数据丰富在于不同地区数据齐全，但这对保险公司而言并不实用，我不可能因为两个地区数据不同就开发两个产品。”该高管称。